Padahal, dalam struktur pembiayaan, seri SPN ini biasanya menjadi bantalan likuiditas jangka pendek. Penurunan ini agaknya mencerminkan preferensi investor yang mulai selektif terhadap tenor pendek, bisa jadi lantaran dipengaruhi ekspektasi suku bunga acuan yang diprediksi tetap berada di kisaran 4,75%. Sehingga instrumen tenor pendek sepertinya dianggap kurang menarik.
Sementara pemerintaan seri Fixed Rate (FR) relatif stabil, namun tetap mengalami penurunan sebesar 11,33% menjadi Rp57,29 triliun. Seri FR0109 (tenor 5Y) dan FR0108 (tenor 10Y) cukup banyak menyerap porsi terbesar, masing-masing Rp24,163 triliun dan Rp21,072 triliun dari total penawaran yang masuk.
Imbal hasil (yield) rata-rata tertimbang yang dimenangkan berada di kisaran 5,67%-6,77% untuk tenor jangka menengah-panjang, agaknya masih menarik bagi investor yang mencerminkan premi risiko di pasar domestik.
Jika melihat kurva imbal hasil SUN di pasar empat pekan terakhir, tenor 10Y bergerak di kisaran 6,38%-6,46%, relatif stabil namun cenderung naik tipis dibanding awal tahun yang berada di level 6,04%. Spread terhadap US Treasury 10Y masih di atas 200 basis poin, secara historis cukup atraktif, akan tetapi volatilitas global dan ekspektasi kebijakan The Fed tetap membayangi pasar SUN domestik.
Nilai yang Dimenangkan Naik
Mengapa pemerintah terlihat agresif dengan menaikkan jumlah nilai yang dimenangkan alias awarded bids di saat permintaan justru lesu?
Menurut Lionel Priyadi, Fixed Income & Macro Strategist Mega Capital Sekuritas (MCS), kondisi tersebut terjadi lantaran redahnya serapan ORI029 yang baru mencapai Rp13,71 triliun atau 54,84% dari target Rp25 triliun. Ini mengindikasikan investor ritel belum sepenuhnya responsif terhadap instrumen tersebut, sehingga pemerintah perlu menutup celah pembiayaan lewat pasar lelang reguler.
Selain itu, pemerintah memiliki kebutuhan belanja yang cukup mendesak. "Pemerintah harus menyalurkan tambahan Rp10,65 triliun Transfer ke Daerah (TKD) untuk wilayah terdampak banjir di Sumatera Utara," kata Lionel dalam catatannya bersama Muhamad Haikal Junior Macroeconmist MCS, dan Nanda Puput Rahmawati Analis MCS.
Menurut catatan MCS, pencairan awal Rp4,20 triliun bulan ini hampir identik dengan kenaikan Rp4,00 triliun pada nominal yang dimenangkan dalam lelang kemarin. Sisa dana direncanakan mengalir bertahap sekitar Rp3,20 triliun per bulan pada Maret dan April.
Dalam kerangka APBN 2026 yang masih mencatat defisit, strategi front-loading pembiayaan memang lazim dilakukan pada awal tahun. Artinya, keputusan pembiayaan tidak semata soal kondisi pasar apakah sedang lesu atau agresif, melainkan juga adanya keterhubungan dengan kondisi fiskal dan kalender belanja negara.
Sinyal Tekanan Biaya Utang
Indonesia memiliki rasio utang terhadap PDB di bawa 40%, masih lebih rendah dibanding negara emerging markets lainnya. Akan tetapi, yang terjadi di Indonesia biaya utang cenderung sensitif terhadap kondisi permintaan pasar daripada level rasio.
Penurunan bid-to-cover ratio menjadi 1,58x menggambarkan bahwa investor tidak lagi oversubscribed secara agresif. Jika tren ini berlanjut sementara kebutuhan pembiayaan meningkat, baik untuk belanja sosial, subsidi, maupun respons bencana, maka tekanan pada yield akan semakin terasa.
Pasar sejauh ini masih menyerap Rp40 triliun. Namun, adanya perubahan pada komposisi permintaan, terutama melemahnya minat pada tenor pendek, dapat jadi indikator bahwa kondisi likuiditas tidak lagi selega tahun-tahun sebelumnya.
Hal ini juga menandakan bahwa ruang fiskal dan respons pasar ada batasnya. Jika pemerintah terus meningkatkan penerbitan saat permintaan melemah, risiko kenaikan biaya pembiayaan (cost of fund) akan terjadi. Karena pemerintah menerbitkan utang secara rutin sepanjang tahun untuk membiayai defisit dan refinancing jatuh tempo
Saat investor meminta yield lebih tinggi sebagai kompensasi risiko likuiditas dan ketidakpastian yang terjadi di Indonesia, apalagi pasca turunnya rating kredit yang disematkan Moody's dari stabil menjadi negatif, akan terakumulasi menjadi beban bunga APBN.
(dsp)
